钮文新：慎防负泡沫摧毁中国金融防线

2008年07月01日 《环球财经》

截至6月17日，沪市出现了自中国证券市场成立以来绝无仅有的“十连阴”走势。这一与中国经济形势严重背离的市场状况，已经将中国股市推向“负泡沫”状态（罗伯特?席勒在其著作《非理性繁荣》中将“泡沫”的反方向定义为“负泡沫”），从而摧毁中国金融防线，这很可能成为中国金融主权失守的开始。

绝非危言耸听，一旦中国股市此时陷入“负泡沫”状态，中国资本的定价权——产业及金融命脉将会尽数落入外资手中。

多年来，在中国对于金融危机的研究，一直停留于“泡沫”论，但殊不知，如果没有“负泡沫”——这个最为符合“热钱”购买利益的市况，又何谈符合它们卖出利益的“泡沫”市场？

其实，我们更为深刻地研究亚洲金融危机不难发现，大量“长线投机资金”的那部分“热钱”，大都是在苏联解体之后、美国要求东盟各国开放市场但尚未开放之际大量涌入这些国家的，流入渠道酷似今天的中国。

当时，由于东盟各国并不情愿开放自己的市场，于是美国采用许多手段制裁东盟，致使东盟经济一直赖以高速增长的动力——“出口导向型经济”受到极大威胁，因而金融市场发生“负泡沫”。深知东盟无法对抗美国要求的“热钱”则趁虚而入，在那里实现了“长期投资”的布局。

很快，东盟妥协了，于是“东亚经济奇迹”的喧嚣也随之开始，股市、房地产“泡沫”开始生成，十年过去了，当“长线投机资金”通过做多赚得盆满钵盈之时，做空的“索罗斯们”来了，它就像支硕大的雷管引爆了“长线投机资金”这堆炸药，而“索罗斯们”正是借重“长线投机资金”套现出逃之力，同样赚个盆满钵盈。

所以，要防止“热钱”引发“泡沫”危机，首先应当防止“负泡沫”的发生。但遗憾的是，中国对于“负泡沫”的研究严重不足，“负泡沫”带来的危害也很少被提起，更谈不上防范它的手段。

中国股市6000点显然是一种非理性繁荣，而如今迅速跌破3000点是否当数非理性萧条？至少，A股市盈率低于道琼斯股指平均市盈率一定是太夸张了，说A股市场正在构筑“负泡沫”状态，道理也在于此。

A股市场历史上多次出现过“负泡沫”状态，但这次不一样。原因是，如今至少有6000亿美元（约合4万元亿人民币）的“热钱”已经备好了一切购买A股的条件，只等时机成熟。而今天股市的非理性下跌，恰恰是“热钱”最乐意见到的，因为这符合它们的购买利益。

必须清醒，“热钱”进入一个市场的初期特征是想方设法构建市场的“负泡沫”状态，而绝不会从“泡沫”开始。

从目前的市场现象中我们不难找到证据，今年以来，中国股市处于凶猛杀跌之中，而此时的“热钱”不是撤退，而是以更加庞大的规模和更快的速度流入中国。今年前四个月，以美元计的外汇储备余额同比增长40.9％，达到1.757万亿美元，在4月份创下745亿美元的最大单月增幅。

再去看看香港市场，那里早就变成了下拉A股估值的牵引力。A50指数做空力量不到半年时间放大了10倍，而A股市场的“做空T＋0”游戏——在下跌中不失市值而多赚股票的操作越发盛行。

一旦股市“负泡沫”形成，源源不断的“热钱”将会毫不犹豫地大量买进那些能够更多分享中国经济成长、支撑中国经济命脉的大型“国字头”股票——它们盘子大，便于大资金进出，所以最适合“热钱”操作。

也许历史会惊人的相似，就像当年的“亚洲经济奇迹”，当“热钱”建仓完毕，中国经济的美妙或许会被无限放大，一轮更加波澜壮阔的“泡沫”，最终会导致中国经济的崩盘。

但是，这样的后果仅仅是其一，由于它反复发生过，所以国人对它的研究也比较充分。是否有其他后果？回答是肯定的。一个比较容易看到的后果就是：中国金融市场的主权将因股市定价权的丧失而丧失。

股市定价权的丧失还会引发另一个更坏的结果：定价权制约决策权。

所以，当“热钱”控制了A股定价权、而华尔街又能够控制“热钱”的链条形成后，中国经济发展的代价势必成倍上涨。

这是不是金融危机的另一种表现形态？值得国人深思！至少有一点可以肯定，对于中国而言，大盘蓝筹股的流通筹码，也是关乎中国金融乃至经济主权的重要筹码，一道重要的防线。

（作者为资深财经评论员）