——股权分置改革反思之一

      股权分置的表象是同一个上市公司一部分股份可以上市流通，另一部分股份不可上市流通。股权分置改革就是使处于非流通状态的国有股流通起来。对价方案就是从这个表象出发直接演绎改革目的，原处于非流通状态的股份要上市流通必然造成股价的下跌，直接伤害流通股东的利益，流通股肯定不会无条件答应，但只要双方博弈通过非流通股向流通股支付一定的对价就可以换取流通权，对价是对流通股的一种补偿，通过非流通股向流通股转股、支付现金进行，这种补偿大多通过预期全流通会造成股价下跌，来计算对流通股造成的损失。这就是说在股权分置改革时期的对价方案文件中就明明白白地写着全流通后造成股价下跌。因此，股指下跌是股权分置对价改革的“必然预期”。这是对价方案纸上的“必然预期”。
      但是为什么这个“必然预期”加了一个双引号？因为这个“必然预期” 实际一则来的比较迟；二则没有被人们所认识；三则不能为广大投资者所接受。
      来的比较迟是因为一则对价股改之非流通股流通有一年的锁定期，一年后才有发生的可能，但是否真正发生还要视股市的整体走势而定，如果股市预期整体走势不断上涨，获得大小非解禁股持有者，总想继续持股以期获得股指上涨带来更大收益，就不会减持，就不会出现股指下跌；反之，如果预期股市整体走势不断下跌，大小非解禁股持有者就会争相抛售，获利为安。实际上股改实施一周年时，上证指数也成功站上了1500点，历尽了多年熊市的A股市场一年涨幅超过了40%，并且一发不可收拾，持续上涨，2007年10月16日，沪指一度站上6124点的历史高位。二则股改分段分批进行分散了06、07年上半年A股市场大小非解禁股抛售的压力。第一批股改是05年5月，其解禁期是06年的6月，从此开始，05年股改的解禁期在06年，06年股改的解禁期在07年，这样06年的市场压力不大，从06年后半年开始压力逐渐增大，到07年后半年压力就更加大了，因为05年股改的大小非解禁股逐渐进入解禁第二年10% 解禁比例，此时遇上股指下跌，大小非解禁股就开始减持，股指一发不可收拾进入持续下跌行情。
      没有被人们所认识一则是因为下跌实际上降临的比预期的迟；二则是对股改成果因股指的持续大涨而过于乐观，忽视了对价的副作用；三是从06年至07年10月的股市上涨及从此至今的持续下跌还有许多国际国内的其他原因，使人们一时难以认识。
     不能为广大投资者所接受一则是因为去年股指的持续上涨，与今年50%的持续下跌的巨大反差；二则是股指的持续上涨与50%的持续下跌套牢了许多投资者。
     真正的必然预期在去年10月至今的股指持续下跌中出现了，获得流通权的大小非解禁股开始减持套现，现在套现比起股权分置改革时的1000点左右的股指仍有利可图，如果再不减持获利将越来越少，于是出现了套现潮，虽然股权分置改革时，在每一家上市公司的对价方案中都规定了剩余国有股减持的时间及比例，但没有从总体上考虑A股市场上每个时期的大小非解禁股总量及其市场的承受能力，人们没有认识而忽视这个必然预期，没有及时采取相应的措施，形成了大批量的减持套现，加之对价股权分置改革中许多公司的方案中使用了股权激励，这些获得股权的高管们与那些大小非解禁股一样，也是股指上涨行情中固守，而下跌行情中猛抛，甚至出现部分上市公司的高管通过辞职变现，出现了内部人控制的套现，促使股指不断下挫。